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Policy Analysis Regional Arrangements to Borrow: A Scheme for Preventing Future Asian Liquidity Crises 경제협력, 금융정책

저자 왕윤종, 김태준, 유재원 발간번호 00-01 자료언어 English 발간일 2000.11.30

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아시아 외환위기 이후 수년간 동아시아 국가들은 기업 및 금융부문의 개혁을 위하여 많은 노력을 경주하여 왔다. 그러나, G-7이 주도하고 있는 국제금융체제 개편논의가 신흥시장국의 입장을 제대로 반영하지 못하고 있는 상황에서 동아시아 국가들의 개별적 노력만으로는 위기재발을 방지하기에 역부족이라는 우려가 제시되고 있다.

따라서, 외부의 견제와 내부의 입장차로 인하여 답보상태에 있는 동아시아 지역차원의 금융협력을 강력하게 추진하여야 한다는 주장이 설득력을 더해가고 있다. 이러한 맥락에서 아세안과 한국, 중국, 일본 등 13개국(ASEAN+3)이 통화스왑협정(Currency Swap Arrangement)을 추진하기로 결정한 것은 괄목한 만한 진전이라고 할 것이다. 본 연구는 동아시아 지역금융협력의 청사진과 함께 구체적이고 실질적인 추진방안을 제시하는 데 목적이 있다. 본 연구는 동아시아의 다자간 금융협력의 첫 과제로 동아시아 지역차원의 차입협정, 즉 아시아 차입협정의 추진을 제안코자 한다. 아시아차입협정은 외환시장의 안정성이 급작스럽게 위협받는 국가에게 긴급유동성을 지원하는데 초점을 맞추고 있다. 따라서 아시아 차입협정은 외환위기를 미연에 방지할 뿐 아니라, 국제금융시장의 안전성을 제고하는 효과도 가져올 것으로 기대된다. 아시아 차입협정은 국제통화기금의 일반차입협정 및 신차입협정, 또는 유럽통화제도하의 단기 및 초단기 신용공여제도 등에서 보는 바와 같이, 회원국의 차입요청이 있을 경우 미리 정해진 한도에 따라 회원국들이 분담하여 신용을 제공하도록 한다. 즉, 회원국 중앙은행이 외환보유고의 일정한도 내에서 유동성이 부족한 회원국의 중앙은행에게 일정기간동안 신용을 공여하는 형태를 취하게 될 것이다. 이러한 긴급자금지원제도 형태의 금융협력은 별도의 기구를 창설할 필요가 없기 때문에 관리비용을 최소화할 수 있다는 장점이 있다. 회원국들이 신용공여의 의무를 분담하기 때문에 어느 한 국가가 독점적인 영향력을 행사할 위험이 없다. 또한 기금적립이 없이 정해놓은 신용한도 내에서 유사시 지원을 하기 때문에 IMF와 기능이 중복되지 않는다. 이와 같이 아시아 차입협정은 유사시 유동성을 확보할 수 있는 자금원(contingent credit lines)으로 기능할 뿐만 아니라, 금융지원이 비교적 신속하게 이루어진다는 점에서 최종 대부자(lender of last resort)로서의 IMF 역할을 보완할 수 있을 것이다. 아시아 차입협정의 운용에 있어서 도덕적 해이문제에 대비하려면 차입금리는 Bagehot 원칙에 따라 범칙금리(penalty rate)의 성격을 지녀야 할 것이다. IMF 지원자금에 적용되는 금리보다 지나치게 낮게 금리가 설정될 경우 아시아 차입협정은 활용도는 높일 수 있을지 모르지만, 도덕적 해이의 문제로부터 자유로울 수 없을 것이다. 또한 자금지원의 신청은 해당국가 통화가치가 급격하게 하락하거나 외환보유고가 급속히 감소한 경우로 제한하여야 한다. 즉 불필요할 정도로 빈번하게 동 차입협정을 악용하는 사례가 발생하지 않도록 해야 할 것이다.

한편, 개별 회원국의 신용공여한도는 경제규모 및 외환보유고를 감안하여 설정하고, 아시아 차입협정의 효율적 관리를 위하여 아시아개발은행(Asian Development Bank)이 사무국역할을 담당할 수 있을 것이다. 아시아 금융협력이 본격적으로 추진되기 시작한다면, 중장기적으로 동아시아 통화간 환율안정을 위한 정책협조를 고려할 수 있을 것이다. 엔화와 아시아 통화간 불안정은 아시아 국가들의 국제수지안정과 지역경제통합의 촉진을 위하여 반드시 해결되어야 할 문제이다. 그러나, 1992-93기간 중 유럽통화제도의 예에서도 볼 수 있듯이 지역통화제도를 도입하더라도 투기적 공격에서 완전히 벗어날 수는 없다. 따라서 장기적으로는 아시아 통화단위(Asian Currency Unit)나 단일통화(Common Currency)의 도입을 검토할 필요가 있다. 동아시아의 금융협력은 동아시아 주요국들을 포함하는 다자간 협정의 토대위에 추진하여야 하며, 개방적 지역주의(Open Regionalism) 원칙을 고수하여야 한다. 그러나, 사안의 시급성과 회원국간 이해갈등의 소지를 고려할 때, 한국, 중국 및 일본 3국의 지도력이 필수적이다. 아시아 차입협정의 추진이 21세기 아시아 지역금융협력의 새로운 이정표를 마련할 수 있기를 기대한다.
For over three years, the East Asian crisis countries, other than Malaysia, have dutifully followed the IMF structural programs to make their corporate and financial sectors more transparent, efficient and resilient to financial market instability. The reform processes in these countries are far from over, yet there is already a growing concern that they will remain vulnerable to future financial crises even with faithful execution of reforms. The domestic economic reforms alone may not safeguard them against future crises, so long as the reform of the international financial system is deferred or pushed forward without due consideration of the institutional and structural characteristics of the emerging market economies.

The reform led by the G-7 countries has been losing steam and from the viewpoint of emerging market economies does not adequately address the supply side problems. In particular, the small and medium-sized open economies in East Asia, on their own, may not be able to fend off rapidly globalized and virtualized speculative attacks. For these reasons, there has been increasing support in East Asia for developing a regional mechanism of defense in the form of financial cooperative arrangements. This support has culminated in the Chiang Mai Initiative of ASEAN+3 to create currency swap arrangements among thirteen countries in East Asia. The initiative is widely perceived as a major step toward strengthening financial cooperation among East Asian countries.

Details of the swap arrangements among the ASEAN+3 countries will need further elaboration; however, at this stage it is too early to tell whether they will be able to successfully negotiate the creation of such arrangements, given the different interests of different countries in the region. As was the case of the Asian Monetary Fund proposed by Japan when the crisis touched off in July 1997, the idea of a regional monetary fund or regional lender of last resort still faces strong opposition by the United States, European countries and, of course, the International Monetary Fund (IMF) for a number of reasons. Many western scholars dismiss the contention that an East Asian regional fund may have a comparative advantage in diagnosing regional economic problems and prescribing appropriate solutions on the basis that it will increase competition in the market for ideas. A more serious argument is that East Asians are not ready or capable of creating and managing an effective regional monetary fund. Compared to European countries, East Asia lacks the tradition of integrationist thinking and the web of interlocking agreements that encourages monetary and financial cooperation.
Nevertheless, regional financial arrangement could be structured and executed so as to be complementary to the role of the IMF. For example, a regional financial arrangement could provide additional resources to the IMF while joining forces to work on matters related to the prevention and management of financial crises. Furthermore, the East Asian countries' joint efforts to monitor economic and financial market developments in the region will support the IMF's global surveillance activities. In this regard, an East Asian regional financial arrangement, along with a regional surveillance process, can be explored while avoiding institutional duplication and reducing operational costs as well.

Beyond the Chiang Mai Initiative, the Asian Arrangements to Borrow (AAB) would build a strong foundation for committed financial cooperation in East Asia. The AAB shall be activated as the first line of defense for a country faced with a temporary shortage of foreign exchanges before officially requesting emergency loans from the IMF. The AAB would not require the establishment of a formal institution. The AAB would be based on the credit arrangements among participants, as in the case of the credit mechanism under the European Monetary System (EMS). However, the AAB should be distinguished from the facilities to maintain the par value system among participating countries under the regional monetary system.

To avoid or mitigate the moral hazard problem embodied in the automatic lending system of the AAB, it would be desirable to link the limit of borrowing assigned to each participant with its credit commitments. In addition, a penalty rate should be applied to borrowing countries. The AAB could become the next initiative by developing the network of bilateral swap arrangements, currently discussed under the Chiang Mai Initiative, into a truly multilateral scheme. If carefully designed and implemented, the AAB may serve as a milestone for closer and deeper financial cooperation in East Asia.
As the East Asian countries become more regionally integrated, the next agenda for the regional financial cooperation would be to search for a means to stabilize exchange rates among regional currencies. An even higher level of concerted cooperation would be required to establish appropriate monetary arrangements at the national as well as regional dimensions. As seen in the ERM crisis of 1992-93, however, even this EMS institutional framework would not be sufficient to ward off speculative attacks. An Asian currency unit or a single currency could be further explored over a longer term, if regional political consensus emerges along with deeper regional economic integration.

East Asia has a long way to go before formalizing and putting into effect the Chiang Mai Initiative, and launching further cooperative initiatives. In this respect, China and Japan should be able to provide leadership in leveling out the differences among the East Asian countries that are likely to surface during the negotiation process.
Preface

Acknowledgements

Executive Summary

I. Introduction

II. Background: Regional Actions to Cope with the Asian Financial Crisis
1. Asian Monetary Fund: Is it stillborn?
2. APEC's Response to the Financial Crisis
3. The New Miyazawa Initiative

III. Review of the Multilateral Arrangements to Borrow and Borrowing
1. The General Arrangements to Borrow (GAB)
2. The New Arrangements to Borrow (NAB)
3. Credit Arrangement of the European Community
4. ASEAN Swap Arrangement

IV. Major Issues for Asian Financial Arrangements
1. Rationale for Asian Financial Arrangements
2. Institutional Considerations for the Asian Financial
3. Moral Hazard
4. Credibility and Sustainability

V. Architecture for the Asian Arrangements to Borrow
1. Basic Characteristics of the Asian Arrangements to Borrow
2. 2. Ceilings on Borrowing and Credit Arrangements
3. Terms and Conditions for Lending to Borrow and Borrowing

VI. Agenda for the Asian Arrangements to Borrow
1. Feasibility
2. Supporting Institutional Infrastructure
3. Membership

VII. Towards Monetary Arrangements in East Asia
1. Desirability of Asian Monetary Arrangements
2. Three Approaches to Asian Monetary Arrangements
3. Comparison of Currency Blocs

VII. Conclusion

References

Appendices

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