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연구보고서 신용공급 변동이 경제성장 및 금융위기에 미치는 영향 금융위기, 금융정책

저자 김효상, 최상엽, 양다영, 김유리 발간번호 20-27 자료언어 Korean 발간일 2020.12.30

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   본 연구는 신용공급이 경제성장 및 금융위기에 미치는 영향을 포괄적으로 분석한다. 신용공급은 자원 재분배를 통해 경제성장을 촉진하지만, 신용이 과도하게 공급된 상황에서 금융 또는 실물 부문에 충격이 발생할 경우 디레버리징이 급격하게 진행되면서 자산 가격이 하락하고, 실물경제활동을 급격하게 위축시켜 경기침체의 폭과 기간을 확대할 수 있으며, 더 나아가 금융위기를 야기할 수 있다. 2020년 3월 코로나19의 전 세계적 확산 초반에 나타난 급격한 신용경색과 주가 급락은 이러한 현상을 잘 드러냈다.
   제2장에서는 전 세계 신용공급 추이를 살펴보고 각국별 신용 데이터를 활용하여 정성적 분석과 이벤트 스터디를 시행하여 신용공급 변동과 경제성장, 그리고 금융위기 간 관계를 분석하였다. 먼저 그래프를 이용한 정성적 분석에서는 각국의 민간신용과 가계 및 기업신용, 1인당 GDP, 소비, 투자 등의 평균을 비교하여 중장기적 관계를 유추하였는데, 민간신용과 1인당 GDP, 기업신용과 투자는 정(+)의 관계가 나타나나 가계신용과 소비가 부(-)의 관계로 나타나 신용의 종류별로 경제성장에 미치는 영향이 다를 가능성을 암시했다. 또한 국가그룹을 소득수준별로 나누어 신용공급 증가속도에 따라 민간신용과 1인당 GDP 간 관계를 살펴본 결과, 민간신용이 빠르게 확대된 그룹에서 1인당 GDP도 빠르게 성장한 것으로 나타났으나 고소득 그룹에서는 신용공급 규모 차이에 비해 1인당 GDP 격차가 크지 않았다. 신용팽창과 금융위기 간 관계를 분석한 이벤트 스터디에서는 은행위기와 글로벌 금융위기 발생 전 민간신용이 통계적으로 유의미하게 증가한 것으로 나타났고 이러한 현상은 특히 선진국에서 두드러졌다.
   제3장에서는 국가패널 자료를 사용하여 패널 VAR 모형을 추정하여 민간 및 정부신용과 실질 GDP, 소비, 투자, 생산성, 교역재·비교역재 생산, 환율, 이자율 등 주요 거시·금융 변수 간 동태적 관계를 분석하였다. 가계신용 충격은 단기에는 주로 소비 진작을 통해 실질 GDP를 증가시키나, 중장기적으로는 실질환율의 절상과 비교역재 생산 증가, 생산성 하락 및 경상수지 악화를 통하여 실질 GDP를 감소시키는 경향이 있다. 반면, 기업신용 충격은 실질 GDP에 대한 영향이 상대적으로 작고, 실질환율의 절하 및 교역재 생산의 증가를 가져온다는 점에서 가계신용 충격과는 상반된 양상을 보였다. 정부신용 충격에 따른 거시경제에 대한 반응은 가계부채 충격의 영향과는 확연히 구분되나, 전반적으로 통계적 유의성이 떨어지는 것으로 나타났다.
   제4장에서는 가계, 기업, 정부 등 종류별 신용공급 변동이 금융위기 발생 가능성에 미치는 영향을 패널 프로빗 확률효과(random effect) 모형을 이용하여 분석하였다. 분석 결과, 가계신용 확대는 은행위기 발생 확률을 높이는 것으로 나타났으나 통화위기를 대상으로 했을 때는 반대의 효과가 나타났다. 반면, 기업신용 확대는 은행위기, 통화위기, 정부부채위기 발생 가능성을 모두 높이는 것으로 나타났다. 정부신용 확대는 정부부채위기 확률을 높이지만 위기 직전 기간에 대해서는 통계적으로 유의하지 않아 정부신용의 수준보다는 금융위기 시 정부신용의 급격한 확대가 정부부채위기 가능성을 높임을 암시했다. 반대로 정부신용 확대는 은행위기와 통화위기 발생 확률을 낮추는 효과가 있는 것으로 나타나 정부신용의 경기 역행적인 측면을 나타냈다. 또한 신흥국의 경우 이러한 국내 신용뿐만 아니라 대외 신용 증가가 은행위기 및 통화위기 발생 가능성을 높이는 것으로 나타났으며, 시기별로는 금융위기 이후보다는 이전 기간을 대상으로 한 분석에서 통계적으로 유의했다.
   2020년은 코로나19의 경제 충격에 대응하는 과정에서 막대한 재정 투입되었고 초확장적인 통화정책 기조에 기인하여 전 세계적으로 민간신용 및 정부신용 수준이 급격하게 증가하였다. 이에 가계, 기업 그리고 정부신용의 증가가 가져올 수 있는 거시경제에 대한 영향은 각각 다를 수 있으므로 정책 입안자들은 단순히 총신용의 수준뿐만 아니라 각각의 신용 구성변화에도 관심을 가지고 모니터링을 해야 한다. 특히 총수요의 단기적 진작을 통한 경기 호황이 중장기적으로는 생산성 하락을 동반한 깊은 경제 침체를 가져올 수 있음에 유의해야 한다.
   This study investigates the impacts of credit supply on economic growth and financial crisis. While credit supply helps boost economic growth through resource reallocation, excess credit supply can make the economy and financial market more vulnerable. In the event of a negative shock to the financial or real sector in a situation where credit is excessively supplied, asset prices sharply fall as the deleveraging proceeds. Moreover, economic activity can be sharply shrunk, thereby expanding the width and duration of the recession. The rapid credit crunch and stock price plunge that appeared in the early stages of the COVID-19 pandemic highlight the phenomenon in March 2020.
   Chapter 2 presents qualitative analysis and event studies to describe the relationship between credit supply, economic growth, and financial crisis. In the qualitative analysis, we visualize the long-term relationship by comparing the household, corporate, and government credit with macroeconomic variables in each country. In the cross-country comparison, the correlation of household credit and consumption is negative, while that of corporate credit and investment is positive, suggesting that the impact on economic growth is different for each type of credit. Moreover, to examine the relationship between private credit and GDP growth, we find that GDP generally grows faster in the group where private credit expands rapidly. This relationship, however, blurs in the highest-income group. In the event study, we consider the relationship between credit expansion and the financial crisis. We observe that private credit increased significantly before the banking crisis, including the global financial crisis. This phenomenon is particularly noticeable in advanced economies.
   Chapter 3 examines a dynamic relationship between private and government credit and various macro variables by estimating the panel VAR model. Household credit shocks tend to increase real GDP in the short-run, mainly by boosting consumption. However, in the long-run, real GDP tends to be decreased by appreciating the real exchange rate, increasing non-tradable goods production, and decreasing productivity and current accounts surplus. On the other hand, the corporate credit shock is opposite to the household credit shock. Its impacts on real GDP are relatively small, leading to the real exchange rate decreasing and the production of trade goods. The macro variable responses to the government credit shocks are clearly distinguished from private credit shocks, but overall significance remains statistically low.
   In Chapter 4, we analyze the effect of credit supply on the possibility of a financial crisis using the panel probit model. We find that the household credit expansion significantly increases the probability of a banking crisis, while it does not affect the probability of a currency crisis. On the other hand, corporate credit expansion increases the probability of all types of crises. Government credit expansion tends to increase the probability of a government debt crisis. However, it is statistically insignificant for the period before the other type of crisis, suggesting that the rapid government credit expansion in response to a financial crisis rather than the level of government credit increases the likelihood of a government debt crisis. Moreover, government credit expansion has the effect of lowering the probability of a banking crisis and a currency crisis, supporting the counter-cyclicality of government credit.
   In 2020, in the responses to the economic shock of the COVID-19 pandemic, the level of both private and government credits are sharply increased due to the massive fiscal stimulus programs and expansionary monetary policy. The impacts of household, business, and government credit on the macroeconomics can differ, so policymakers should pay attention to the level of total credit and the change in the composition of credit. In particular, it should be aware that the economic stimulus through short-term boosting of aggregate demand can lead to a deeper downturn by deteriorating in long-run productivity.
국문요약

제1장 서론
1. 연구의 배경
2. 연구의 의의

제2장 신용팽창과 경제성장, 그리고 금융위기 간 관계
1. 연구 배경
2. 신용팽창과 경제성장 간 관계
3. 신용팽창과 금융위기 간 관계
4. 소결

제3장 민간신용 및 정부부채와 거시경제 간의 관계
1. 서론
2. 실증 모형
3. 데이터
4. 실증분석 결과
5. 소결
부록 1. 강건성 검증

제4장 신용공급이 금융위기 가능성에 미치는 영향
1. 서론
2. 데이터 및 분석 모형
3. 실증분석 결과
4. 소결
부록 2. 분석의 확장

제5장 결론 및 시사점

참고문헌

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