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연구보고서 투자주도 성장정책의 이론과 정책의 국제비교 경제발전

저자 표학길 발간번호 17-32 자료언어 Korean 발간일 2017.12.27

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  최근 국내의 경제학계에서는 ‘임금주도 성장 또는 소득주도 성장’과 ‘이윤주도 성장’이라는 두 개의 상이한 패러다임이 대립해왔으나 사회당정부하의 포르투갈, 이탈리아, 그리스, 스페인 등 남유럽 국가들과 브라질, 베네수엘라 등 라틴아메리카 국가들의 소득주도 성장정책이 실패함에 따라 다른 대안적 분배·성장모형을 모색하고 있다. 신정부에서 경제정책기조로 표방하고 있는 ‘소득주도 성장론’은 국제노동기구(ILO)가 2010년부터 제기하기 시작한 성장담론이다. 전 세계 저성장의 원인을 임금격차에 따른 소득불평등에서 그 원인을 규명하고자 한다. 경제성장률을 밑도는 임금상승률이 내수경기 회복을 더디게 하기 때문에 ‘임금상승을 통해 가계소득증가→소비증가→내수 활성화’의 선순환을 이뤄야 한다는 논리를 제시하고 있다. 임금주도 성장에 대한 반대논리는 기본적으로 임금을 올리게 되면 결국 그것이 투자를 위축(discourage)시킨다는 점을 지적하고 있다. 상대적으로 큰 내수시장을 가지고 있는 국가는 임금주도 성장을 하는 것이 유리할 수도 있다. 하지만 한국이나 네덜란드와 같이 대표적으로 개방경제인 국가, 대외부문에 해당하는 수출입의 합이 국내총생산의 80~90%를 차지하는 나라들에는 임금주도 성장이 부정적 효과를 가져올 가능성이 높다. 이러한 점은 임금주도 성장론을 제시한 포스트 케인지언들도 지적한 바 있다.
  임금주도 성장에 대한 이론적 배경은 Bhaduri and Marglin(1990), UNCTAD(2010), Stockhammer(2011), Storm and Naastepad(2011), Stockhammer and Onaran(2013)와 Lavoie and Stockhammer(2013) 등을 참고할 수 있다. 임금주도 내지는 소득주도 성장론에 대한 실증분석결과를 요약하면 긍정적인 것과 부정적인 것이 혼재되고 있어 명확한 결론을 내리기 어렵다. Onaran and Galanis(2012)의 실증분석결과는 임금소득의 증대는 미국과 유로지역, 그리고 일본과 한국의 총수요증대에 (+)효과를 창출하고 중국, 인도, 호주, 남아프리카, 아르헨티나 및 멕시코 등 대규모 자원보유국들에는 (-)의 총수요증대를 창출하는 것으로 나타났다. 이러한 실증분석결과는 후기 칼레츠키안 모형들의 이론적 함의와 배치되는 것이다. Onaran and Stockhammer(2005)는 포스트 케인지언적 개방경제모형에 입각한 구조벡터자기회귀모형(SVAR)을 이용하여 터키와 한국을 비교분석하였다. 이들은 임금분배율을 낮추는 정책, 즉 이윤주도정책을 채택하더라도 터키와 한국이 다같이 자본축적, 성장 및 고용의 증대를 이룰 수 없다고 추계하였다. 다만 두 나라가 전부 수출지향적 정책(export-oriented policy)를 채택하였지만 터키는 낮은 성장률을 기록한 반면 한국은 높은 성장률을 기록하였다고 지적하고 있다. 이들은 이와 같은 성장실적의 원인이 소득주도 성장의 채택 여부보다 제도(institution), 권력구조(power structure) 및 국가정책(state policy) 등 정치경제적 요인에 달려 있다고 보았다.
  한국의 수요체제에 대한 실증연구들에 의하면 홍장표(2014a)는 외환위기 이전에는 노동소득분배율의 증가가 소비와 투자증가를 유발하였지만, 노동소득의 소비성향이 높지 않아 총수요의 임금주도성은 강하지 않았다고 분석하고 있다. 외환위기 이후에는 노동소득의 소비성향이 높아진 상황에서 노동소득비율감소가 소비를 크게 위축시켰다고 보았다. 그러나 자본소득비율증가에 따른 투자와 순수출 증가효과는 나타나지 않았으며 그 결과 총수요의 임금주도 성장이 강화된 것으로 해석하였다. 홍장표(2014b)에서 수요와 생산성 체제의 상호작용을 분석한 결과에 의하면 외환위기 이후 같은 기간(1999~2012년) 동안 실질임금 증가율이 1%p 상승하면 경제성장률이 0.68~1.09%p, 그리고 노동생산성증가율이 0.45~0.50%p 상승하는 것으로 나타났다. 이러한 결과에 입각하여 한국경제에서 노동소득을 비용 측면으로만 이해하는 것은 일면적으로 노동소득증가가 총수요와 생산성을 증가시키는 소득주도 성장정책이 분배와 성장의 선순환구조 구축에 기여한다고 주장하였다. 
  그러나 사회경제연구학자인 김진일(2013)은 한국의 수요체제에 대한 실증연구를 통하여 한국은 자본소득비율 증가가 총수요를 증가시키는 이윤주도 수요체제라는 연구결과를 발표한 바 있다. 표학길, 전현배, 이근희(2017)에 의하면 글로벌 금융위기 이후 2009~16년의 8년 동안 우리나라의 전 산업 평균증가율은 명목임금(3.69%), 실질임금(1.66%) 및 1인당 노동생산성(0.38%)이었다. 한편 같은 기간 동안 우리나라의 제조업 평균증가율은 명목임금(4.34%), 실질임금(2.29%) 및 1인당 노동생산성(1.58%)이었다. 이는 지난 8년 동안 한국경제는 전 산업과 제조업 부문에서 다같이 1인당 노동생산성을 훨씬 초과하는 명목임금과 실질임금의 상승률을 경험하였음을 의미한다. 같은 기간(2009~16년) 동안 실질 GDP와 민간소비의 평균증가율은 각각 3.1%와 2.2%에 불과하였다. 이러한 관점에서 볼 때 한국경제는 2009~16년의 기간 동안 이미 소득주도 성장을 경험하였으며 민간소비의 증대효과는 극히 미미하였다고 평가할 수 있다.
  소득주도 성장론을 대체하기 위해 제시된 투자주도 성장론의 이론적 함의는 다음과 같다. 수요주도 성장이 부채에 의해 유지되는 소비주도(consumption- led)형인 경우 2007년의 세계 금융위기에서 경험한 것처럼 향후의 잠재성장률을 떨어뜨리는 어려움에 봉착할 수 있다. 또한 이러한 유형의 소비주도 위주의 수요주도 성장은 인플레이션 유발이나 국제수지 악화를 초래할 수 있다. 반대로 수요주도 성장이 투자주도형(investment-led)이거나 수출주도형(export-led) 성장이라면 자연성장률을 끌어올릴 충분한 여유가 생기게 된다. 즉 투자가 생산적이어서 ‘공급 면에서의 애로(supply bottlenecks)’를 줄여준다. 또한 수출이 빠른 경제성장에 필요한 필요수입재 수입에 충당될 수 있다면 수입은 국내자원보다 더욱 생산적으로 사용될 수 있기 때문이다.
  본 연구에서 추계한 우리나라의 사후적 수익률을 보면 전 산업의 경우 1981~90년대에 평균 41%의 높은 수익률을 보였다. Harberger(1988)와 Pyo and Nam(1999)은 이러한 관점에서 한국경제를 ‘예외적 경제(outlier)’ 라고 불렀다. 그러나 전 산업의 수익률은 1991~2000년대에는 14.8% 수준으로 급감하였고 2001~10년에는 6.6%로 2011~14년의 기간에는 평균 2.5%에 불과한 수준으로 급락하였다. 2011~14년의 기간에 들어와서는 제조업 부문에 대한 투자수익률도 격감함으로써 제조업 부문에의 투자부진이 지속되었던 것으로 보인다. 우리나라의 산업별 데이터에 적용한 투자함수의 추계결과를 보면 투자와 산출을 실질변수로 추계한 경우 사후적 수익률의 추정계수는 전부 (-)이며 유의도가 높은 것으로 추계되었다. 한국의 경우 1997년 외환위기 이후 사후적 수익률이 지속적으로 감소해온 것이 투자부진의 한 원인으로 작용하였을 것으로 사료된다.
  투자주도 성장에 관한 각국의 사례분석결과는 다음과 같이 요약할 수 있다. Dolinskaya(2002)는 러시아의 체제전환기인 1991~97년의 기간에 대해 어떻게 산출과 소득이 급감(collapse)하였는지를 분석하였다. 성장회계결과는 GDP 증가율(-8.0%), 노동증가율(-2.0%), 자본증가율(-1.7%) 및 총요소생산성 증가율(-4.3%)로 추계되었다. 이와 같이 체제전환기에 산출과 소득이 급감한 것은 자본에 대한 신규투자는 물론 자본가동률을 높이기 위한 유지·보수 투자마저 제대로 이루어지지 않았고 그 결과 자본투입에 의한 총요소생산성 증대도 이루어지지 않았음을 의미한다. 결국 러시아에서는 체제전환기 동안 투자주도 성장이 아닌 역투자주도 성장이 이루어졌다고 볼 수 있다.
  Bosworth and Collins(2008)가 1978~2004년의 기간에 대한 성장회계결과를 보면 1인당 GDP 증가율이 중국(7.3%), 인도(3.3%) 및 중국을 제외한 동아시아(1980~2003년의 기간: 3.7%)로 추계되었다. 이 중 물적자본 증가율은 중국(3.2%), 인도(1.3%) 및 동아시아(0.9%)이었다. 이와 같은 성장회계 분석결과는 중국의 물적자본 중심의 투자주도 정책이 총요소생산성 증가를 촉진시켰고 그 결과 산출·소득 증대에 크게 기여하였음을 의미한다. Robertson (2010)에 의하면 1950년 이래 인도의 투자율은 급상승하였는데 2000~10년의 기간에는 투자율이 GDP의 35%선에 도달하였다. 1인당 GDP 증가율(2.7%)에서 차지하는 투자의 증가율(1%)은 상대적으로 그렇게 큰 비중을 차지하지 않으며 Bosworth and Collins(2008)가 보여준 대로 인도의 총요소생산성 증가율(1.6%)은 중국의 총요소생산성 증가율(3.6%)의 반에도 못 미치는 것이다. Robertson은 인도의 투자주도 성장이 생산성 증가로 연계되지 않는 한 과잉투자에 따른 투자수익률의 하락을 경험하게 될 것이라고 경고하고 있다.
  라틴아메리카에서는 ‘경제적 인기영합주의(economic populism)’가 케인즈주의의 근원이 되었으며 다시 정부재정의 건전성과 통화정책의 건전성을 회복하는 길만이 브라질, 아르헨티나, 멕시코, 코스타리카와 니카라과 등 남미제국의 경제안정화를 담보할 수 있게 되었다. Isaksson, Ng, and Robyn(2005)에 의하면 브라질의 경우 1980년대 중반까지 국가 소유의 공기업들이 사회간접자본부문에 대한 투자를 주도하였다. 그러나 1985년부터 2005년의 기간 동안 상당한 규제개혁이 이루어짐으로써 사회간접자본부문에도 민간투자가 활성화되었다. 그러나 이러한 민간주도의 투자도 비공식적 노동시장의 존재로 인해 크게 제약을 받게 되었고, 생산성 증가를 크게 저해하는 요인으로 작용하였다. 결국 투자주도 성장은 노동시장이 정상적으로 작동되지 않을 경우 생산성증대에 의한 지속적 성장을 담보할 수 없음을 알 수 있다.
  아르헨티나의 민영화(privatization)에 의한 투자주도 성장의 사례를 보면 아르헨티나 기업들은 민영화된 이후 이윤율과 운영효율성을 크게 증대시켰다고 한다. 그러나 이와 같은 민영화에 의한 투자주도 성장실적은 1990년대 말부터 무너지게 되었다.
  OECD(2016)는 고용전망(Employment Outlook)에서 2012년 이후 노동개혁을 단행한 스페인, 에스토니아와 슬로베니아의 사례를 분석하였다. OECD는 “분석결과 경기가 저점에 허덕일 때 노동개혁을 하면 단기적으로 고용손실이 발생하지만 그 규모는 작았다고 분석하고 있다. 대신 장기적으로는 고용이 늘어나고 경기도 상승곡선을 그리는 효과를 보인다”고 지적하였다. 위기상황에서 노동개혁을 단행하면 2~3년은 실업률 증가와 같은 고통을 피할 수 없지만 고통을 견뎌내면 경기상승이라는 열매를 얻을 수 있다는 뜻이다. OECD(2016)는 노동개혁의 초점을 정규직의 고용경직성을 풀어 유연성을 높이고 정규직과 비정규직 간, 대기업과 중소기업 근로자 간 격차를 완화시키는 것에 둘 것을 권고하였다. 무엇보다 해고규제를 완화하면 단기손실을 감소시키는 데 큰 효과가 있으며 기업투자증가와 일자리증가를 기대할 수 있다고 보았다. OECD는 또한 산업별 교섭과 같은 중앙집권적 교섭제도 대신 개별 기업의 사정에 맞게 노사가 자율적이고 유연하게 대처할 수 있는 기업별 교섭이 장기적으로 고용손실을 줄이고 기업의 성장을 도모할 수 있다고 분석하였다.
  우리는 본고에서 전 세계적 소득불평등화 경향이 심화되는 가운데 노동소득분배율도 하락되어왔음을 고찰하였다. 한국의 경우 소득불평등도의 정도가 OECD 국가 가운데 중간 정도에 위치하고 있고 노동소득분배율의 하락도 거의 없었으며 중산층의 실질소득증가는 상대적으로 낙후되어왔다. 후기케인지언 경제학파에 의해 임금주도 성장론이 2000~10년의 기간 동안 제시되었고 최근에는 이전소득 등 비임금소득의 비중을 중시하는 소득주도 성장론으로 발전되어왔다. 그러나 소득주도 성장론은 다음과 같은 한계점이 있다.
  ① 순수출, 즉 대외부문의 비중이 큰 나라의 경우 임금·소득 상승의 (+)효과보다 이윤감소·원가상승·투자감소의 (-)효과가 더욱 크게 나타날 수 있다.
  ② 소득주도 정책은 경제상황이 공황이나 장기침체에 있을 경우 일시적인 경기부양정책으로서의 효과만을 가진다.
  ③ 소득주도 정책은 Bowles and Boyer(1988)가 지적한 대로 노동개혁이 수반되어 임금상승을 자제(wage restraint)할 수 있는 사회적·제도적 인프라가 구축되어 있는 선진국에서만 일시적인 경기부양책으로 사용할 수 있다.
  ④ Dray and Thirlwall(2011)이 임금주도 체제와 이윤주도 체제를 비교하여 내린 다음과 같은 결론이 가장 중요한 정책적 함의를 지닌다:“만일 수요주도 성장이 부채에 의해 유지되고 소비주도형인 경우에는 2007년의 세계 금융위기에서 경험한 것처럼 향후의 잠재성장률을 떨어트리는 어려움에 봉착할 수 있다. 또한 이러한 유형의 소비주도 위주의 수요주도 성장은 인플레이션 유발이나 국제수지 악화를 초래할 수 있다. 반대로 수요주도 성장이 투자주도형(investment-led)이거나 수출주도형(export-led) 성장이라면 자연성장률을 끌어올릴 충분한 여유가 생기게 된다. 즉 투자가 생산적이어서 ‘공급 면에서의 애로(supply bottlenecks)’를 줄여준다. 또한 수출이 빠른 경제성장에 필요한 필요수입재 수입에 충당될 수 있다면 수입은 국내자원보다 더욱 생산적으로 사용될 수 있기 때문이다.”
  정부는 소득주도 성장정책을 추진하는 과정에서 이와 같은 정책적 함의를 받아들여 단순한 인기영합적 소비주도형보다는 투자주도형과 수출주도형으로 전환하는 것이 바람직하다.
  이 논문의 정책적 함의를 통하여 결론을 도출해보면 다음과 같다.
  (1) 소득주도 정책은 투자주도 정책으로 전환되어야 한다.
  소득주도 성장정책이 갖는 치명적인 약점은 소득의 원천을 구명하고 소득창출을 자극하는 대신 소득의 제로섬 게임적인 배분에만 집착하고 있다는 점이다. 또한 임금의 ‘하방경직성(downward rigidity)’ 때문에 1인당 노동생산성증가율을 훨씬 초과하는 최저임금제나 비정규직·정규직 전환, 인위적인 일자리창출정책 및 노동규제의 강화조치 등은 되돌이킬 수 없는 생산 면에서의 고비용구조를 고착화시킬 수 있다.
  (2) 고용집착정책은 생산성 기준정책으로 전환되어야 한다.
  정부의 고용집착정책은 많은 시장왜곡(market distortion)을 낳을 수 있다. 2017년 상반기 금융권은 4,000여 개의 일자리를 상실하였으며, 주요 기업의 R&D는 격감하고 있다. 생산성이 높은 부문, 기업은 보다 양질의 일자리를 창출할 수 있게 하여야 하고 생산성이 낮은 부문, 기업은 노동개혁을 통하여 일자리를 줄일 수 있어야 한다. 정부에서는 청년고용을 늘리려고만 하는데, 중요한 것은 고용을 늘리는 것이 아니라 생산성을 늘리는 것이다. 어떤 부분에서는 고용을 과감하게 줄여야 한다. 소위 말하는 좀비기업들, 정책금융에 의존해서 살아남아 있는 기업들을 아직도 제대로 구조조정하지 못하고 있다. 이러한 관점에서 정부는 경쟁력을 상실한 사양산업의 기업구조조정에 박차를 가할 필요가 있다.
  (3) 공기업과 민간주도하에 ‘생산성 배가 캠페인(Double-Productivity campaign)’을 전개할 필요가 있다. 생산성 배가의 수단은 다음과 같다. 산업 내 구조조정(Intra-industry Restructuring)을 통하여 각 산업 내에서의 생산성배가 운동 전개, 좀비기업을 생산성이 높은 중견기업에 M&A를 하거나 상속하는 데 필요한 금융과 세제 지원 package를 마련하여야 한다. 산업간 구조조정(Inter-industry Restructuring)을 통하여 산업간 토지·자본·노동의 이전을 촉진하는 금융과 세제 지원 package를 마련하여야 한다.
  (4) 성장잠재력을 개발해나갈 수 있는 주력기업 중심의 기술혁신과 인적자원 강화의 사회인프라 구축이 필요하다. 제4차 산업혁명에 대비하기 위해 지나친 교육에 대한 규제정책이나 노동규제정책에서 탈피하여야 한다.
  (5) Piketty(2014)가 지적한 대로 투자주도 성장에 의해 자본투입증가가 유지될 때 인구감소와 생산성 하락으로 침체일로에 있는 자본주의 경제를 지속적 성장궤도로 탈출시킬 수 있는 유일한 출구인 총요소생산성 증가도 기대할 수 있다. 전 세계적 시장상황은 주류경제학에서 이야기하는 신성장론, 내생적 성장론의 방향으로 움직이고 있다. 사회적 자본, R&D 집적이 큰 대국(미국, 중국, 인도, 일본)들을 중심으로 집적된 자본(아마존, 구글, 애플, 알리바바 등)이 외부경제효과(externality effect)를 발휘하는 방향으로 움직이고 있다. 한국의 경우는 집적된 물적자본, 인적자본, 사회적 자본이 취약하므로 보다 개방적인 대외부문의 강화로 이를 보완해야 한다. 소득주도 정책은 과거 인도, 파키스탄 등이 시도하여 실패한 내수 위주의 내부지향적 정책(inward-looking policy)으로 전락할 수 있다. 한국은 다시 외부지향적 투자주도 성장정책(outward-looking investment-led growth policy)으로 전환해야 한다. 

  In recent years, there has been two contesting paradigms, ‘wage-led or income-led growth’ and ‘profit-led growth’ proposed in academic circles in Korea. However, there has been also a search for alternative distribution-growth model because the Southern European countries such as Portugal, Italy, Greece and Spain and some Latin American countries such as Brazil and Venezuela have failed from income-led growth policies adopted during 1990s and early 2000s under their socialist democratic regimes. The so-called ‘income-led growth policy’ adopted by the new Korean government established in May 2017 became a coined word by ILO (2010) in the literature of distribution-growth. It tries to trace the origin of worldwide stagnation after the global financial crisis of 2007 and finds its cause in the inequality of income from wage differential. It argues that since the rate of growth in wages is lower than the growth rate of GDP and therefore, domestic demand is lagging behind recovery. It proposes for increasing wages so that a virtuous circle of household income increase, consumption increase and domestic demand increase could be established. But there has been a criticism on income-led growth policy since it does not fit to the reality of the Korean economy as an export-oriented small open economy. They argue that the stagnation in the Korean economy is not due to low wage level but is due to stagnant investment and therefore, investment-led growth policy rather than income-led growth policy is more desirable to be adopted. They also argue that it is desirable to increase growth rate through investment and innovation and therefore, the government policy needs to be reoriented from income-enhancing policy to economic revitalization through structural reforms and promotion of corporate investment. It seems that it is difficult to link income-led growth policy to a significant consumption increase because of the high level of household debt and their precautionary consumption restraint for uncertain future.
  Theoretical background of wage-led or income-led growth theories can be traced back to Bhaduri and Marglin (1990), UNCTAD (2010), Stockhammer (2011), Storm and Naatepad (2011), Stockhammer and Onaran (2012) andLavoie and Stockhammer (2012). The empirical results on wage-led or income-led growth policy are mixed and inconclusive. Onaran and Galanis (2012) reports that an increase in wage income share will increase aggregate demand in US, Euro area, Japan and Korea but will decrease aggregate demand in China, India, Australia, South Africa, Argentina and Mexico which is in contradiction to the post-Kaleckian theoretical proposition that resource-rich large countries will benefit more from a wage-led growth policy. Onaran and Stockhammer (2005) has built a post-Keynesian open economy model of distribution, accumulation and employment and estimated the effect of lowering the wage share in a structural vector autoregression (SVAR) framework. They found that decreasing the wage share does not stimulate accumulation, growth and employment in both Turkey and South Korea. They have noted that the relation between wage share, investment, growth, and employment is similar in both Turkey and South Korea; however the former experienced low and the latter high growth rates due to different export-oriented growth strategies with a conclusion that the explanation for this difference is found in the field of institutions, power structure, and state policies.
  There are a few empirical studies using Korea-specific dataset. Hong (2014a) has estimated a demand-led growth model modifying Bhaduri and Marglin (1990) model. He finds that the increase in labor income share had stimulated consumption and investment in the period (1981- 1997) before the financial crisis in 1998 in Korea but since the propensity to consume out of labor income was weak, the wage-led effect on domestic aggregate demand was not strong. However, he finds that after the financial crisis the propensity to consume became stronger than before and the subsequent reduction in labor income share due to the financial crisis had weakened consumption considerably. During the post-crisis period, while the increase in capital income share did not contribute to the increase in investment and net exports, the wage-led effect on aggregate demand has strengthened. In another related paper, Hong (2014b) estimates a demand-led growth model combining demand system with productivity system following Storm and Naastepad (2011). He finds that during the post-crisis period (1999-2012) the increase in real income by 1 percentage point will increase real growth rate of GDP by 0.68-1.09 percentage point and labor productivity by 0.45-0.50 percentage point. Based on these estimates, he argues that treating labor income as cost elements only is one-sided analysis and that an income-led policy by increasing labor income will stimulate aggregate demand and productivity and will contribute to establish a virtuous circle of distribution and growth.
  On the other hand, Kim (2013) has found that aggregate demand system in Korea is profit-led structure in the sense that the increase in capital income share stimulates aggregate demand. Pyo, Chun and Rhee (2017) have estimated the growth rate of economy-wide nominal wage rate (3.69%), real wage rate (1.66%) and per-capita labor productivity (1.58%) respectively during the post global financial crisis period of 2009-2016. During the same period, the corresponding growth rates in manufacturing were nominal wage rate (4.34%), real wage rate (2.29%) and per-capita labor productivity (1.58%). It implies that the Korean economy during last 8 years after the global financial crisis in 2008 has experienced both nominal and real wage inflation surpassing the growth rate of per-capita labor productivity. During the same period (2009-2016), the real GDP and private consumption expenditure increased at the rate of 3.1% and 2.2% respectively. From this perspective, we can argue that the Korean economy has already experienced an income-led growth during the period after the global financial crisis in 2008 but its policy impact on private consumption expenditure was very small and insignificant.
  The investment-led growth policy proposed as an alternative for income-led growth policy has the following theoretical implications. If an economy’s demand–led growth is supported by a debt-financed consumption-led system, it may confront difficulty by the reduction in the economy’s potential growth rate as we had experienced in the global financial crisis in 2008. Such a consumption-based demand-led growth can provoke inflation and invite worsening balance of payments. On the contrary, if the economy’s demand-led growth is either investment-led or export-led, then the economy has a sufficient momentum to raise natural rate of economic growth. In other words, since the investment was productive, it reduces the supply bottlenecks. And if export earnings can finance imports necessary for faster economic growth, imports can be used for a more productive use than domestic resources.
  We have also estimated ex-post rates of return by industries in the Korean economy. During the period of 1981- 1990, the economy- wide average ex-post rate of return was very high (41%) as Harberger (1988) and Pyo and Nam (1999) termed it as ‘outlier’. But the rate of return started to fall to the level of 14.8% during 1991-2000, 6.6% during 2001-2010 and 2.5% during 2011-2014. The average ex-post rate of return in manufacturing is estimated to be only 1.69% even lower than the average ex-post rate of return in economy-wide level, which has affected sluggish investment in manufacturing during the period. We have also estimated an accelerator investment model with double-Koyck type expectation hypothesis to find that when we used both real investment and real output as variables, the estimated coefficient of ex-post rate of return was negative (-) and statistically significant. In case of Korea, the continued downfall of ex-post rate of return must have been a cause of investment stagnation during the period after the financial crisis in 1997.
  The case study on the country-specific investment-led policies can be summarized as follows. Dolinskaya (2002) provides us with the case of Russia in transition period (1991-1997) in which a reverse investment-led growth rather than investment-led growth was made. During the transition period, even the minimum investment for maintenance and replacement without mentioning new investments were not adequately made. As consequence, he estimates the growth accounting result of the transition period: Real GDP growth rate (-8.0%), labor input growth (-2.0%), Capital input growth (-1.7%) and TFP growth rate (-4.3%). According to Bosworth and Collins (2008), the growth rates of per capita real GDP during 1978-2004 are estimated as China (7.3%), India (3.3%) and East Asia except China and India (3.7% during 1980-2003). The growth rates of physical capital were China (3.2%), India (1.3%) and East Asia except China and India (0.9%). This result indicates for example, in case of China, the investment-led policy centered on physical capital input has promoted total factor productivity and as a result, it contributed significantly to enhancing output-income. Robertson (2010) argues that the total factor productivity growth rate in India (1.6%) is less than half the rate in China (3.6%) and therefore, unless India’s investment-led growth is lined to productivity growth, it may experience the falling rate of return from its excessive over-investment. India’s Investment/GDP ratio reached 35% level during 2000-2010. In Latin America, ‘economic populism’ was the core of its Keynesian policies. According to Isakkson, Ng and Robyn (2005), Brazil had fulfilled reforms on regulation in the public sector and had induced private capital in social infrastructure sectors. However, the existence of large unofficial labor market had inhibited private investment and productivity growth. It provides us with a lesson that any investment-led policy cannot be successful in maintaining a sustainable growth through productivity improvement unless its labor market operates normally. Argentina’s aggressive privatization policy in the 1990s had improves profit rate and operational efficiency in the privatized corporate sectors. But it could not be followed by and backed-up by institutional reforms and therefore had failed ultimately in late 1990s. OECD (2016) has analyzed the labor reform in Spain (2013-2015), Estonia (2009) and Slovania (2013) and recommended that labor reforms are key factors for the investment-led growth to be successful. OECD (2016) recommends a flexible labor market policy with reduced lay-off costs and lowering the income differential between full-time workers and party-time workers and between large enterprises and small and medium enterprises. OECD (2016) also recommends a voluntary and flexible labor relations system based on individual corporate practices rather than industry-wide centralized labor relations system.
  We have noted in this report that the income inequality status of Korea at the present time is in the mid-level among OECD countries and there is no significant sign of declining labor income. As pointed out in Pyo (2016b), the growth rate of real income by the middle class has been relatively falling behind that by the lower income class. The wag-led policy advocated by post-Keynesians and ILO (2011)) has been replaced by income-led policy encompassing non-wage income. However, the income-led policy has the following shortcomings and limitations. First, the economy with higher weight of external sector may face profit squeeze, increase in production costs and investment reduction rather than positive effects of wage and income increase. Second, the income-led policy can have a temporary expansionary effect only when the economy is in a deep depression or long-term recession. Third, as pointed out by Bowles and Boyer (1988), an income-led policy can be applied to advanced economies as a temporary recovery policy when they are equipped with social institutional infrastructure to manage wage restraints accompanied by labor reforms. Fourth, if a certain demand-led system is a kind of debt-financed consumption-led system, it can reduce future potential growth rate of the economy as many nations experienced in the global financial crisis. Such a debt-financed consumption-led system can invite inflation and worsening balance of payments as pointed out by Dray and Thirwall (2011). On the other hand, if the demand-led system is investment-led or export-led type, the economy may have enough room for lifting up natural growth rate. In other words, their investment will be productive so that it can reduce supply bottlenecks. If export earnings can finance imports necessary for faster economic growth, then imports can be used more productively than domestic resources. It will be desirable for government to switch from populist consumption-led system to investment-led and export-led demand system.
  Based on both theoretical and empirical analysis with country- specific case studies, we recommend the following policy prescriptions.
  (1)It is desirable for government to switch its policy from income-led growth policy to investment –led policy. The critical feature of income-led policy lies in its populist nature of zero-sum game-type income redistribution policy rather than stimulating income creation. The minimum wage policy, the arbitrary and forced labor policy to switch jobs from part-time to full-time, artificial job creation and increasing labor regulations can create irrecoverable high-cost production system due to the downward wage rigidity.
  (2)The switch from employment-biased policy to productivity- based policy is needed. The sectors and companies with higher productivity should be encouraged to create more jobs and on the contrary, the sectors and companies with lower productivity need to reduce jobs through labor reform. In this regard, the government needs to focus on corporate restructuring in non-competitive declining industries.
  (3)The movement for ‘doubling-productivity campaign’ by both public and private enterprises can be promoted. The means of doubling productivity are intra-industry restructuring and inter-industry restructuring. The intra-industry restructuring can be supported by both financial support and tax incentives for promoting M&A between lower-productivity enterprises and higher- productivity enterprises. The inter-industry restructuring can also be supported by both financial support and tax incentives to promote mobility among land, capital and labor.
  (4)It is necessary to promote innovation and human capital enhancement by the mainstream enterprises and companies. In order to prepare for the fourth industrial revolution, it is necessary to avoid too much regulatory educational policies and regulatory labor policies.
  (5)As pointed out by Piketty (2014), ‘the only exit’ for an industrialized capitalist economy, which faces ageing population and low fertility rate to survive and maintain a sustainable growth path is to increase productivity. The world-wide market trend is moving to the direction of mainstream economic theories such as new growth theory and endogenous growth theory. It is moving in the direction of “too-big-to-fail” phenomenon in which super-large nations such as Uniteds States, China, India and Japan play dominant roles and exert externality effects from cumulated social capital and R&D. Since the Korean economy is weaker in terms of cumulated physical, human and social capital, it needs to complement these weak points by strengthening external sectors. Income-led growth policies can repeat the failed inward-looking policies adopted once by India and Pakistan. Korea needs to re-orient its growth strategy toward outward-looking investment-led growth policy. 

서언


제1장 서론


제2장 소득주도 성장론과 이윤주도 성장론
1. 임금주도 성장론의 이론적 배경
2. 소득주도 성장론과 이윤주도 성장론
3. 소득주도 성장론의 실증분석
4. 한국에 대한 소득주도 성장론의 실증분석결과


제3장 투자주도 성장론의 이론적 배경과 실증분석
1. 투자주도 성장론의 기본모형
2. 임금주도 고용체제와 이윤주도 고용체제
3. 노사관계와 비정통적 행위·제도 모형
4. 투자주도 성장론의 실증분석


제4장. 산업별 투자수익률 및 투자함수 추계
1. 투자수익률의 추계 방법과 결과
    가. 사후적 투자수익률의 추계방법
    나. 사후적 투자수익률의 추계결과
2. 산업별 투자방정식과 추계결과
    가. 산업별 투자방정식의 설정
    나. 산업별 투자방정식의 추계결과


제5장. 투자주도 성장에 대한 각국의 사례분석
1. 러시아
2. 중국, 인도 및 동아시아의 비교분석
3. 라틴아메리카의 투자주도 성장
4. 스페인, 에스토니아와 슬로베니아의 노동개혁


제6장. 정책적 함의와 결론


참고문헌


부록


Executive Summary 

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