Ⅰ.개 요

 1. 일시 : 2017. 04. 13 (목) 16:00∼18:00

 2. 장소 : KIEP 333호 회의실
 
 3. 발표자 : 양두용 교수(경희대학교)

 4. 참석자

   김경훈 박사(KIEP 간사) 
   안성배 박사(KIEP) 
   정영식 박사(KIEP) 
   김효상 박사(KIEP) 
   한민수 박사(KIEP) 
   최혜린 박사(KIEP) 
   김원기 박사(KIEP) 
   김수진 전문연구원(KIEP) 
   양다영 전문연구원(KIEP) 
   강은정 전문연구원(KIEP) 
   김수빈 전문연구원(KIEP) 
   이진희 연구원(KIEP) 
   황희정 초청연구위원

 5. 제  목

   - "Capital Control Policy in a Small Open Economy with Financial Frictions"

II. 주요 발표내용 (상세 내용 별첨 참조)

 □ 본 연구에서는 신흥국의 높은 자본 유출입 변동성을 관리하기 위한 두 가지 정책 옵션(자본통제와 환율체제)에 대한 이론모형 및 실증분석을 제시함.  

   -  전통적으로 금융시장에서의 국내외 자본흐름에 대한 통제는 권고되어오지 않은 사항이었음.  

   -  하지만 지난 2008년 글로벌 금융위기 이후 자본통제 혹은 거시건전성 정책에 대한 국제기구의 입장이 다소 긍정적으로 변화됨 (효과적으로 대응할 수 있는 정책 옵션이 부족한 신흥국의 경우 자본통제가 고려할 수 있는 정책 옵션 가운데 하나가 될 수 있음). 금융위기 기간 이전에 신흥국으로 유입된 외부자금은 미국 서브프라임으로 촉발된 금융시장의 충격으로 한꺼번에 유출되면서 금융시장 및 실물시장에까지 그 부정적 효과가 파급됨.

   - 국제기구 및 많은 국가 정책당국의 자본통제 혹은 거시건전성 정책에 대한 기본입장이 바뀌었으나 이에 대한 학술적 연구는 상대적으로 부족함. 특히, 아시아 신흥국에 대한 자본통제 및 환율체제 연구는 거의 없음.

   -  이에 본고에서는 기존연구에서 간과되어온 아시아 국가를 계량모형에 포함시켜 분석해보고, 이러한 실증분석 결과에 이르게 하는 이론적 메커니즘을 설명하기 위해 소규모개방경제 뉴케인지안 모형을 활용하여 설명함.

III. 주요 논의사항

 □ 연구의 실증분석에서는 2000년부터 2014년까지 22개 신흥국으로 구성된 분기자료를 활용(unbalanced panel),  미국 금리인상 충격에 대한 그룹별 반응을 살펴봄. 

   - 22개 신흥국을 크게 4개 유형의 그룹으로 분류함 (G1: 높은 자본통제 & 고정환율제, G2: 높은 자본통제 & 변동환율제, G3: 낮은 자본통제 & 고정환율제, G4: 낮은 자본통제 & 변동환율제). 본 분류에 따르면 한국의 경우 샘플에 포함된 다른 국가와 비교해 낮은 자본통제 & 변동환율제이기 때문에 G4에 속함.

   - 위와 같이 형성된 국가 그룹별, 미국을 기준국으로 Block-exogenous VAR 모형을 구성하여 분석. 미국의 연방기금금리 충격에 반응하여 각 그룹의 실질GDP, 단기 이자율, 자본흐름에 어떤 변화가 있는지를 살펴봄. 

   - 자본통제를 도입한 국가 그룹(G1, G2)은 다른 그룹, G3, G4와 비교하여 확실히 실질GDP와  자본흐름 반응이 작았으며 이자율 동조화 경향도 낮음(통화정책 독립성↑)을 확인하였음. 하지만 낮은 수준의 자본통제를 시행하는 국가그룹(G3, G4)에서는 실질GDP와 자본흐름으로 각각 평가한 실물 및 금융 파급효과가 상대적으로 컸음. 이는 흥미롭게도 전통적인 이론(Trilemma)에서 주장하는 바와는 상반되게 자본통제는 낮으나 변동환율제를 채택하는 국가 그룹(G4)에서도 공통되게 나타나는 현상임. 

   - 이는 결국 Rey(2013)에서와 마찬가지로 환율체제보다는 자본통제가 통화정책 독립성과 관련성이 높다는 주장과 부분적으로 일치함을 확인할 수 있음. 

 □ 이론모형에서는 소비자 효용함수로 Habit formation을 도입한 소규모개방경제 뉴케인지안 모형을 가지고 Block-exogenous VAR model을 활용하여 제시한 실증분석 결과와 일치하는 이론모형 충격반응 시뮬레이션 결과를 보임.

   - 실증분석 결과에서 연방기금금리 인상 충격은 이론모형에서는 국내 가계가 소유하고 있는 외국 채권에 대한 이자율 상승으로 대응됨. 이러한 충격이 외부에서 주어지면 Bernanke et al. (1999) 메커니즘이 작동하여 외부 자금 조달비용 상승으로 투자가 줄고, 자본 가격이 하락하면서 결국에 이것이 실물에까지 영향을 주게 됨. 

   - 이론모형에서 가장 중요한 것은 Financial friction으로서, 만약 이러한 제약이 없는 경제에서는 전통이론에서 제시하는 것처럼 동일한 충격에 대하여 고정환율제에서 그 충격이 단기에 가장 큰 것을 확인할 수 있음.

   - 하지만 금융제약이 존재하는 경제에서는 실증분석 결과와 마찬가지로 환율체제와 무관하게 자본통제 경제에서 충격이 적은 것이 이론모형에서도 입증됨.